【现货】截至10月8日，SMM 电解铜平均价112545 元/吨，SMM广东电解铜平均价111890 元/吨， 分别较上一工作日+1185.00元/吨、+760.00元/吨；SMM电解铜升贴水均价710 元/吨，SMM广东电解铜 升贴水均价250 元/吨，分别较上一工作日-265.00元/吨、-500.00元/吨。据SMM，假期期间成品库存有所 累积，铜价上行后现货升贴水走弱。 【宏观】（1）关于货币政策：2026 年 9 月美国新增非农就业仅 2.9 万人，远低于市场预期的 9 万人， 且7月、8月前值均被大幅下修（累计下修6万人），反映出美国劳动力市场初步冷却，单月数据存在一定 波动，建议结合后续通胀等数据综合评估美联储后续货币政策走向。（2）关税预期背景下的美国持续囤铜 驱动为支撑铜价的核心逻辑之一，关税政策落地或有远期落地、即期落地、落空以及暂缓4种情景，其中 关税落空为最为利空情景，此将使得铜价隐含的关税政策投机溢价回吐，继续关注CL价差变化、LME及 COMEX铜库存变化。 【供应】（1）原料端，近12个月全球/智利/秘鲁/中国铜矿产量同比均值分别为-0.91%、-5.85%、+0.71%、 -4.93%；1-8月中国铜矿进口量同比-2.87%；1-8月国内废铜产量同比-17.01%，1-7月中国废铜进口量同比 +17.19%；铜矿产量偏紧预期兑现，原料端供应整体偏紧。（2）成品端，截至9 月24 日，铜精矿现货 TC 报-224.73 美元/干吨，周环比-0.06 美元/干吨，截至9月20日，硫酸价格报1777.3元/吨，周环比-58.40元 /吨；7月、8月国内电解铜产量同比分别-4.04%、-2.09%，为近5年来7月和8月同比首次出现降幅；SMM 预计 9月国内电解铜产量环比或下滑0.67%，后续锭端整体供应增幅有限。 【需求】加工方面，截至 10 月 8 日，电解铜制杆周度开工率 43.68%，周环比-21.07 个百分点；9 月 24日再生铜制杆周度开工率9.35 %，周环比-2.64个百分点。铜杆线企业原料库存、成品库存周环比+4.92pct、 +3.15pct，原料库存与成品库存比值周环比+0.92%；受假期影响，开工率下降明显。整体来看，下游对高铜 价的追涨意愿相对有限，我们认为四季度若铜价在美国囤铜的背景下进一步走强，高铜价或将继续抑制一 部分终端需求。 【库存】LME铜库存去化，国内社会库存累库，COMEX铜库存累库：截至10月7日，LME铜库存 23.52 万吨，日环比-0.47万吨；截至10月6日，COMEX铜库存78.33 万吨，日环比+0.09万吨；截至9 月30日，上期所库存3.87 万吨，周环比-0.84万吨；截至10月8日，SMM全国主流地区铜库存10.1万 吨，周环比+2.27万吨；截至10月8日，保税区库存2.35 万吨，周环比-0.45万吨。 【逻辑】国庆假期期间海外铜价平稳运行，市场关注的美国关税政策仍未有明确预期结果，在关税政 策未有显著转向之前，非美国地区的库存及现货偏紧格局仍为支撑铜价的“强现实”， LME及国内现货在 低库存背景下维持升水结构，昨日铜价偏强运行。展望后市，关税政策的不同情景也将影响后续铜价走势： ①若关税预期落空，COMEX铜或面临深度回调，极端情况下可能阶段性跌破LME铜价，CL价差反转使 得美国的铜流出至非美国地区；②若关税为远期落地，在关税落地之前仍然给予美国一个囤铜的窗口期， 在该窗口期内非美国地区铜库存及现货仍将被美国虹吸；③若关税为即期落地，美国虹吸效应减弱，非美 国地区与美国的铜价将因关税实施而脱钩，各地区回归基本面定价。除关税政策外，我们认为供应端的矿 端、锭端偏紧预期亦将支撑铜价底部重心，但短期的政策投机溢价使得价格存在一定高估风险，后续核心 的扰动变量仍为美国关税政策及美联储货币政策预期，关注CL价差、各地库存变化。 【操作建议】关税落地之前谨慎偏多，关税落空/落地之后暂先观望，主力关注108500-109000支撑 【短期观点】震荡